刚果（金）锡矿停运，加剧供需矛盾
长期逻辑：锡矿具备稀缺性、品位下行、资本支出不足。干扰项较多，无法保证正常生产。近年来，缅甸、印尼、刚果（金）等地扰动不断，锡矿供应连续两年下滑。
供应方面：2025年全球锡市场仍受到资源端的约束，一季度刚果（金）Bisie矿山停止营运对市场影响显著。锡精矿在连续经历两年减产之后，2025年供应前景不明。Bisie矿山每月将影响1700金属吨的锡锭供应。停产引发的缺口将加剧锡精矿的供需矛盾。Bisie矿山若长期不能复产，影响等级不亚于2023年缅甸禁矿。
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需求方面：半导体、光伏与新能源车持续贡献新增需求，AI高速发展与国内数字经济蓬勃发展的助推，精锡消费延续增长。不过，2025年受全球贸易摩擦升级影响，消费增速恐将放缓，预估增速小幅下调至2.4%。
若Bisie矿山二季度复产，2025年下半年缅甸复产后锡矿紧张局面将得到缓解，锡价重心将重新回到23万-27万元/吨区间。
若Bisie矿山年内无法复产，锡价底部重心将抬升，预计价格运行区间27万-32万元/吨。
1. 2025年一季度锡市回顾
2025年1-2月我国精炼锡的产量2.97万吨，同比增长10%。受锡矿及废料供应逐渐紧缩和春节假期影响，2月国内锡锭出现季节性回落。分地区来看：
① 云南产区：作为全国锡冶炼核心区域，云南地区产能利用率受制于原料端不足的压力：缅甸矿进口量不断走低。精矿加工费持续下探至历史低位，导致冶炼厂整体生产积极性较低。
② 江西产区：废料回收体系季节性停滞影响，原料缺口扩大。
③ 内蒙古地区：维持稳定开工，自有矿山保障的独特优势。
④ 安徽及周边地区：因进口矿到港延迟及废料分选成本上升，产能利用率骤降。
消费方面，受益于中国DeepSeek等AI模型的出现，锡消费延续了良好的表现。2月26日缅甸佤邦筹备复产消息公布后，锡价承压回落。3月13日，Bisie矿山运营商Alphamin Resources宣布，已暂时停止刚果（金）民主共和国（DRC）东部矿山的运营。Bisie矿是全球第三大锡矿（年产能为2万吨），2024年锡精矿产量达1.73万吨金属量，占全球锡矿供应量的约6%，锡价大幅走高。
图 1.1：沪锡期货结算价和费城半导体指数
资料来源：wind、一德期货
2. 全球锡矿供应：资源稀缺，地缘影响供应前景
2.1 全球锡矿储备稀缺，开采成本上移
近些年全球锡矿资源储量呈现逐年递减趋势。锡地壳含量较低，资源稀缺性日益显现。传统主产区资源品质呈现不同程度下降，开采成本中枢逐步上移。矿山供给呈现不断下滑的趋势，锡矿供给较为刚性。
据美国地质调查局统计，2024年全球锡矿储量约为420万吨，同比下降2.33%。可供开采使用年限仅为14年，为有色金属年限较低的品种之一。中国、缅甸分别以100万吨和70万吨储量占全球比重的23.8%、16.7%。澳大利亚、俄罗斯、巴西、玻利维亚等紧随其后。
图 2.1：全球锡矿资源储量（单位：万吨）
资料来源：USGS、一德期货
图 2.2：2024年锡矿储备资源分布情况
资料来源：USGS、一德期货
全球锡矿可以划分为3个主要锡矿成矿带：环太平洋巨型锡矿成矿带、欧亚大陆陆内锡成矿带和中南部非洲锡成矿带。其中环太平洋巨型锡成矿带锡矿储量超过世界总储量的80%，成矿时代以中、新生代为主。锡矿开发主要集中在中国和东南亚国家（包括印度尼西亚、马来西亚）、南美的玻利维亚和中南部非洲等少数国家。
2.2 全球锡精矿供应连续两年减产
据统计，2024年全球锡矿产量28.7万吨，较上年（2023年）下降1.77万吨。目前，全球主要运行的锡矿包括中国的云锡锡矿、银漫矿业、秘鲁的圣拉斐尔（San Rafael）锡铜矿、刚果（金）Bisie锡矿、印尼的邦加（Bangka）锡矿、玻利维亚的瓦努尼（Huanuni）锡矿和科尔基里（Colquiri）锌锡矿、马来西亚的Rahman Hydraulic锡矿以及缅甸的佤邦锡矿。其中，中国、印尼、缅甸、刚果（金）、巴西、秘鲁、玻利维亚产量居前，合计产量占全球比重的86%。
自2023年8月起，缅甸佤邦锡矿停止一切勘探、开采、加工等作业。禁矿前缅甸锡矿产量全球占比10%，是第三大锡矿开采国，佤邦地区产量占缅甸总产量的90%，缅甸矿进口金属吨占我国总进口的60%以上，禁矿对国内生产有较大扰动。2025年2月26日缅甸佤邦筹备复产。
表 2.1：全球主要生产国2022-2024年锡矿产量（单位：万吨）
资料来源：USGS、一德期货
图 2.3：全球锡矿产量（单位：万吨）
资料来源：USGS、ITA、一德期货
图 2.4：2024年锡矿主要生产国产量占比
资料来源：USGS、ITA、一德期货
2.2.1 中国锡矿趋紧，对外依存度提高
中国作为全球最大的锡矿生产国，近几年锡矿供应增长缓慢，对外依存度不断提升。据USGS统计，2024年中国锡矿产量约6.9万金属吨，较2023年减少0.1万金属吨。
图 2.5：中国锡矿产量陷入瓶颈
资料来源：USGS、一德期货
图 2.6：中国锡矿进口量累计值：万金属吨
资料来源：wind、一德期货
2024年中国进口锡矿15.9万实物吨，同比下滑36%。其中，缅甸出口到中国的锡矿约7.6万实物吨，同比减少10.4万实物吨，降幅达58%。从其他国家进口到中国的锡矿，2024年约8.2万实物吨，较上年（2023年）增加1.4万实物吨。数据对比显示，其他国家进口增加量不足以填补缅甸进口的缩减。
2.2.2 缅甸佤邦筹备复矿，影响2025年下半年供应
缅甸佤邦政府发布通知，从2023年8月起，缅甸佤邦锡矿将停止一切勘探、开采、加工等作业。缅甸佤邦中央经济委员会发布《关于锡精矿出口统一收取实物税的通知》，即自2024年2月7日起，全邦锡精矿出口暂停征收现金税，无论锡精矿品位高低，一律统一按30%税率收取实物税(即分矿)，何时恢复征收现金税，待中央经计委另行通知。佤邦过去对锡矿品位在20度以内的矿石征收现金税，高于20度的收实物税。此次新规全部改为征收实物税，将导致品位在20度以内的矿实物同样被征收，直接导致市场供应量下降，矿山成本进一步上升，品位低于0.6的原矿几乎无利可图。
2025年2月26日，缅甸佤邦工业矿产管理局发文《办理开采、选厂、探矿许可证的流程》。目前处于筹备期间，筹备时长市场预计至少要3个月左右，且未来正式复产到出矿，所需时长预计为一个月左右，因此预计曼相矿区下半年才可能实现陆续出矿。考虑到实物税和品位等限制，年内新增锡矿供应预计0.8万金属吨左右。
图 2.7：缅甸锡矿进口量（万实物吨）
资料来源：USGS、一德期货
图 2.8：缅甸锡矿年度产量（万金属吨）
资料来源：wind、一德期货
2.2.3 印尼锡矿开采难度上升，出口降低
据USGS统计，2024年印尼锡矿产量5万吨，较2023年下降1.9万吨，降幅27.5%。常年开采导致印尼锡资源品位下降，且陆地锡矿资源逐步开采殆尽，锡矿转为海底开采，开采难度上升，锡矿产量受限。PT Timah是印尼主要的产锡企业，2023年Timah精锡产量为历史最低位，全年生产精锡1.50万吨，同比下降24%。2024年前三季度的锡矿累计产量为1.52万吨，预期全年产量接近2万吨。
图 2.9：印尼锡矿产量近几年持续缩减
资料来源：USGS、一德期货
图 2.10：PT Timah公司年度产量
资料来源：SMM、上市公司公告、一德期货
2.2.4 2025/2026年全球新增矿山投产项目
2025年锡矿新建投产项目主要包括：中国银漫、刚果（金）Mpama South进一步释放投产量、巴西Massangana、哈萨克斯坦Syrymbet项目。考虑到佤邦地区复产可能恢复8000吨增量，全球预估新增1.66万吨锡矿供应。
表 2.2：全球主要项目年度新增贡献（单位：万吨）
资料来源：公司公告、SMM、一德期货 备注（佤邦以开采核算，不考虑库存）
图 2.11：海外主要矿企产量统计（单位：吨）
资料来源：公司公告、SMM、一德期货
3. 全球精炼锡供应分析
3.1 全球精炼锡产量受困矿紧
2024年全球精锡产量预计约35万吨，比2023年下降5.5%。其中，中国原生锡产量13.4万吨，再生锡产量5万吨，同比分别增长6.3%和16%。中国以外精锡产量下降较为严重，降幅17.4%。
图 3.1：全球和中国精锡产量（单位：万吨）
资料来源：ITA、SMM、一德期货
3.2 中国精炼锡出口逐年递增
海关数据显示，2024年我国进口精炼锡2.55万吨，较上一年（2023年）减少0.94万吨。其中，印尼精炼锡累计进口量1.54万吨，较2023年同期减少0.93万吨。
图 3.2：中国精锡进口量（单位：万吨）
资料来源：wind、一德期货
图 3.3：印尼精锡进口量（单位：万吨）
资料来源：SMM、一德期货
我国精炼锡出口呈逐年递增之势，2024年出口精锡1.72万吨，同比增加0.51万吨。印尼2024年精锡出口4.57万吨，同比减少2.23万吨。印尼出口受限是2024年精锡供应回落的主要原因。
图 3.4：中国精炼锡出口量（单位：万吨）
资料来源：wind、一德期货
图 3.5：印尼精锡出口量（单位：万吨）
资料来源：SMM、一德期货
4. 全球精锡需求分析
国际锡业协会（ITA）2023年数据，按用途分下游消费主要包括焊料、锡化工、马口铁（镀锡板）等。其中，焊料占比高达51%，然后是锡化工和马口铁，分别占比16%、11%，铅酸电池、锡合金占比8%、6%。焊锡料消费中，光伏焊料和汽车电子消费占比逐年提升。
4.1 半导体和智能设备需求
图 4.1：全球精锡消费结构（按用途分）
资料来源：ITA、一德期货
图 4.2：焊锡料消费占比
资料来源：ITA、一德期货
全球DeepSeek等AI技术发展不断深入和扩展，对于更加强大、高效且能源友好的计算资源的需求也将持续增长。锡作为“算力金属”之一，数字经济的底层原材料，预计伴随AI的爆发式发展，叠加我国对于电子产品等消费的鼓励政策推出，有望进一步带动相关产品耗锡需求增长并成为锡需求的新增长点，锡有望持续受益。
图 4.3：沪锡期货价格和费城半导体指数
资料来源：wind、一德期货
图 4.4：半导体销售额：当月同比（单位：%）
资料来源：wind、一德期货
4.2 光伏产业用锡需求
根据测算，2024年、2025年光伏焊带锡需求量为2.92万吨、3.14万吨，分别增长0.72万吨和0.22万吨。
表 4.1：全球光伏新增装机用锡量统计
资料来源：CPIA、中金、一德期货
4.3 汽车产业用锡需求
根据ITA数据，新能源车单车用锡量约为传统汽车的一倍。按照传统汽车单车用锡量0.35千克，新能源汽车单车用锡量0.7千克。锡主要用于新能源汽车电器元件中的PCB电路板制作，新能源汽车单车相较于传统汽车需求电子焊料更多。
2024年全球汽车产量与2023年基本持平，经测算，2024年全球汽车电子锡焊料需求预计3.89万吨；2025年汽车电子锡焊料需求有望达到4.01万吨，增速3.1%。
表 4.2：全球汽车生产用锡量统计
资料来源：wind、一德期货
5. 全球供需平衡及结论
表 5.1：全球锡供需平衡表
资料来源：ITA、SMM、CPIA、一德期货
长期逻辑：锡矿具备稀缺性、品位下行、资本支出不足。干扰项较多，无法保证正常生产。近年来，缅甸、印尼、刚果（金）等地扰动不断，锡矿供应连续两年下滑。
供应方面：2025年全球锡市场仍受到资源端的约束，一季度刚果（金）Bisie矿山停止营运对市场影响显著。锡精矿在连续经历两年减产之后，2025年供应前景不明。Bisie矿山每月将影响1700金属吨的锡锭供应。停产引发的缺口将加剧锡精矿的供需矛盾。Bisie矿山若长期不能复产，影响等级不亚于2023年缅甸禁矿。
需求方面：半导体、光伏与新能源车持续贡献新增需求，AI高速发展与国内数字经济蓬勃发展的助推，精锡消费延续增长。不过，2025年受全球贸易摩擦升级影响，消费增速恐将放缓，预估增速小幅下调至2.4%。
图 5.1：中国社会库存（单位：万吨）
资料来源：SMM、一德期货
图 5.2：LME库存季节性（单位：万吨）
资料来源：wind、一德期货
成本方面，国际锡业协会（ITA）数据，2022年全球锡矿完全成本90%/75%/50%分位线为2.56/2.26/1.56万美元/吨，相较2020年分别提升了8.9%/14.4%/8.5%。预计到2027年全球锡矿完全成本90%分位线将上升至3.38万美元/吨，较2022年提高32%，成本中枢持续上行。
图 5.3：锡精矿完成成本分布
资料来源：ITA、Alphamin Resources、一德期货
若Bisie矿山二季度复产，下半年缅甸复产后锡矿紧张局面将得到缓解，锡价重心将重新回到23万-27万元/吨区间。
若Bisie矿山年内无法复产，锡价底部重心将抬升，预计价格运行区间27万-32万元/吨。
风险点：
佤邦复产不及预计加深供需矛盾；
刚果（金）Bisie矿山复产的不确定性。
